Los tres principales riesgos del análisis del flujo de caja descontado

Los tres principales riesgos del análisis del flujo de caja descontado

Los tres principales riesgos del análisis del flujo de caja descontado

La mayoría de los cursos de finanzas propugnan el evangelio del análisis de la corriente de efectivo descontada (FCD) como la metodología de valoración preferida para todos los activos generadores de corriente de efectivo. En teoría (y en los exámenes finales de la universidad), esta técnica funciona muy bien. Sin embargo, en la práctica, el FCD puede ser difícil de aplicar en la evaluación de las acciones. Incluso si uno cree en el evangelio del FCD, otros enfoques son útiles para ayudar a generar un cuadro de valoración completo de una acción.

Fundamentos del análisis de los FCD

El análisis del FCD busca establecer, a través de proyecciones de las futuras ganancias de una compañía, el valor real actual de la misma. La teoría del FCD sostiene que el valor de todos los activos generadores de flujo de efectivo -desde los bonos de renta fija hasta las acciones de toda una empresa- es el valor actual del flujo de efectivo esperado, con una tasa de descuento apropiada. Básicamente, el FCD es un cálculo del efectivo disponible actual y futuro de una empresa, designado como flujo de efectivo libre, determinado como beneficio de explotación, depreciación y amortización, menos los gastos de capital y de explotación y los impuestos. Estas cantidades proyectadas año por año se descuentan luego utilizando el costo medio ponderado del capital de la empresa para obtener finalmente una estimación del valor actual del crecimiento futuro de la empresa.

Para la valoración del patrimonio, los analistas suelen utilizar alguna forma de flujo de efectivo libre para el modelo de valoración de flujos de efectivo. Los fondos de capital circulante suelen calcularse como el flujo de efectivo de explotación menos los gastos de capital. Obsérvese que el FV debe dividirse por el número actual de acciones en circulación para llegar a una valoración por acción. A veces los analistas utilizarán un flujo de efectivo libre ajustado sin apalancamiento para calcular un valor actual de los flujos de efectivo para todas las empresas interesadas. A continuación restarán el valor actual de los créditos superiores al capital para calcular el valor del FCD del capital y obtener un valor del capital.

La regla empírica para los inversores es que se considera que una acción tiene un buen potencial si el valor del análisis del FCD es superior al valor actual, o precio, de las acciones.

Problemas con el FCD

Los modelos FCD son poderosos (para detalles sobre sus ventajas, pero tienen defectos. Funcionan mejor para algunos sectores que para otros.

Proyecciones de flujo de caja operativo

El primer y más importante factor para calcular el valor del FCD de una acción es estimar la serie de proyecciones de flujo de caja operativo. Hay una serie de problemas inherentes a las ganancias y a la previsión del flujo de caja que pueden generar problemas en el análisis del FCD. El más frecuente es que la incertidumbre con la proyección del flujo de caja aumenta cada año en las previsiones, y los modelos de FCD suelen utilizar estimaciones para cinco o incluso 10 años. Los años exteriores del modelo pueden ser tiros totales en la oscuridad. Los analistas pueden tener una buena idea de lo que será el flujo de caja operativo para el año en curso y el siguiente, pero más allá de eso, la capacidad de proyectar las ganancias y el flujo de caja disminuye rápidamente. Para empeorar las cosas, las proyecciones de flujo de caja en un año determinado se basarán muy probablemente en los resultados de los años anteriores. Pequeños supuestos erróneos en los primeros años de un modelo pueden amplificar las variaciones en las proyecciones de los flujos de efectivo de explotación en los últimos años del modelo.

Proyecciones de gastos de capital

La proyección del flujo de efectivo libre implica la proyección de los gastos de capital para cada año modelo. Una vez más, el grado de incertidumbre aumenta con cada año adicional en el modelo. Los gastos de capital pueden ser en gran medida discrecionales; en un año de baja, la dirección de una empresa puede frenar los planes de gastos de capital (lo contrario también puede ser cierto). Por lo tanto, las hipótesis de gastos de capital suelen ser bastante arriesgadas. Si bien existen varias técnicas para calcular los gastos de capital, como el uso de los coeficientes de rotación de los activos fijos o incluso el método del porcentaje de los ingresos, los pequeños cambios en los supuestos del modelo pueden afectar ampliamente el resultado del cálculo del FCD.

Tasa de descuento y tasa de crecimiento

Tal vez los supuestos más controvertidos en un modelo de FCD son los supuestos de la tasa de descuento y la tasa de crecimiento. Hay muchas maneras de enfocar la tasa de descuento en un modelo de FCD de equidad. Los analistas podrían utilizar el Markowitzian R = Rf + β(Rm – Rf) o tal vez el costo promedio ponderado del capital de la empresa como la tasa de descuento en el modelo de FCD. Ambos enfoques son bastante teóricos y pueden no funcionar bien en las aplicaciones de inversión del mundo real. Otros inversores pueden optar por utilizar una tasa de descuento estándar arbitraria para evaluar todas las inversiones de capital. De esta manera, todas las inversiones se evalúan entre sí en igualdad de condiciones. Cuando se elige un método para estimar la tasa de descuento, normalmente no hay respuestas seguras (o fáciles). Tal vez el mayor problema de las hipótesis de la tasa de crecimiento es cuando se utilizan como hipótesis de la tasa de crecimiento a perpetuidad. Asumir que cualquier cosa se mantendrá a perpetuidad es altamente teórico. Muchos analistas sostienen que todas las empresas en funcionamiento maduran de tal manera que sus tasas de crecimiento sostenible gravitarán hacia la tasa de crecimiento económico a largo plazo a largo plazo. Por lo tanto, es común ver una suposición de una tasa de crecimiento a largo plazo de alrededor del 4%, basada en el historial de crecimiento económico a largo plazo de los Estados Unidos. Además, la tasa de crecimiento de una empresa cambiará, a veces drásticamente, de año en año o incluso de década en década. Rara vez una tasa de crecimiento gravita sobre una tasa de crecimiento de una compañía madura y luego se queda ahí para siempre.
Debido a la naturaleza del cálculo del DCF, el método es extremadamente sensible a los pequeños cambios en la tasa de descuento y la suposición de la tasa de crecimiento.

En este caso, dada la metodología estándar del FCD, una tasa de descuento del 12% y una tasa de crecimiento terminal del 4% genera una valoración por acción de 12,73 dólares. Cambiando sólo la tasa de descuento al 10% y dejando todas las demás variables iguales, el valor es de 16,21 dólares. Eso es un cambio del 27% basado en un cambio de 200 puntos básicos en la tasa de descuento.

Metodologías alternativas

Incluso si se cree que el FCD es el elemento principal para evaluar el valor de una inversión en acciones, es muy útil complementar el enfoque con enfoques de precios objetivo de base múltiple. Si se van a proyectar ingresos y corrientes de efectivo, es fácil utilizar los enfoques suplementarios. Es importante evaluar qué múltiplos comerciales (P/B, precio/flujo de caja, etc.) son aplicables en función de la historia de la empresa y su sector. La elección de un rango de múltiplos objetivo es donde se pone difícil.

Aunque esto es análogo a la selección arbitraria de la tasa de descuento, el uso de un número de ganancias de dos años y un múltiplo de P/B apropiado para calcular un precio objetivo implicará muchas menos suposiciones para “valorar” la acción que en el escenario de FCD. Esto mejora la fiabilidad de la conclusión en relación con el enfoque FCD. Como sabemos cuál es el múltiplo de P/B o precio/flujo de caja de una empresa después de cada operación, tenemos muchos datos históricos a partir de los cuales podemos evaluar las múltiples posibilidades futuras. Por el contrario, la tasa de descuento del modelo FCD es siempre teórica y no tenemos realmente ningún dato histórico del que extraer para calcularla.

Conclusión Final

El análisis FCD ha aumentado su popularidad a medida que más analistas se centran en el flujo de efectivo de las empresas como factor determinante para que una empresa pueda hacer cosas para aumentar el valor de las acciones. Es uno de los pocos instrumentos de valoración de las acciones que puede proporcionar un valor real e intrínseco con el que comparar el precio actual de las acciones, en contraposición a un valor relativo que compara una acción con otras del mismo sector o con el rendimiento general del mercado. Los analistas del mercado observan que es difícil falsificar el flujo de efectivo.

Aunque la mayoría de los inversores probablemente estén de acuerdo en que el valor de una acción está relacionado con el valor actual de la corriente futura de flujo de efectivo libre, el enfoque del FCD puede ser difícil de aplicar en escenarios del mundo real. Sus posibles debilidades provienen del hecho de que hay numerosas variaciones que los analistas pueden seleccionar para los valores de la corriente de efectivo libre y la tasa de descuento del capital. Incluso con entradas ligeramente diferentes, pueden resultar cifras de valor muy variadas.

Por lo tanto, el análisis FCD se considera quizás mejor sobre una gama de valores a los que llegan los diferentes analistas utilizando entradas variables. Además, dado que el enfoque mismo del análisis FCD es el crecimiento a largo plazo, no es un instrumento apropiado para evaluar el potencial de beneficios a corto plazo.

Además, como inversor, es prudente evitar depender demasiado de un método sobre otro al evaluar el valor de las acciones. Complementar el enfoque del FCD con enfoques de precios objetivo de base múltiple es útil para desarrollar una comprensión completa del valor de una acción.


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