Equity Valuation – Valoración de Acciones

El enfoque de comparables para la valoración de acciones

El objetivo principal de la valoración de acciones es estimar el valor de una empresa o su valor.

Una suposición clave de cualquier técnica de valor fundamental es que el valor del título (en este caso, una acción o una acción) es impulsado por los fundamentos del negocio subyacente de la empresa al final del día. Hay tres modelos primarios de valoración de acciones: el flujo de caja descontado (DCF), el costo y el enfoque comparable (o comparables). El modelo comparable es un enfoque de valoración relativa.

La premisa básica del enfoque de comparables es que el valor de una acción debe tener cierta semejanza con el de otras acciones de una clase similar. Para una acción, esto puede determinarse simplemente comparando una empresa con sus rivales clave, o al menos con aquellos rivales que operan negocios similares. Las discrepancias en el valor entre empresas similares podrían significar una oportunidad. La esperanza es que signifique que el capital está infravalorado y se puede comprar y mantener hasta que aumente el valor. Lo contrario podría ser cierto, lo que podría presentar una oportunidad para poner en corto la acción o posicionar la cartera de uno para beneficiarse de una caída en su precio.

Conceptos Clave del Equity Valuation

• Hay tres modelos principales de valoración del patrimonio: el flujo de caja descontado (DCF), el costo y el enfoque comparable (o comparable).
• El modelo comparable es un enfoque de valoración relativa.
• Hay dos enfoques primarios comparables; el primero es el más común y contempla los comparables de mercado para una empresa y sus pares.
• El segundo enfoque comparable examina las transacciones de mercado en las que empresas o divisiones similares han sido compradas o adquiridas por otros rivales, empresas de capital privado u otras clases de grandes inversores de gran envergadura.

Tipos de modelos de comparables

Hay dos enfoques primarios comparables. El primero es el más común y busca comparaciones de mercado para una empresa y sus pares. Los múltiplos de mercado comunes incluyen los siguientes: valor de la empresa a las ventas (EV/S), múltiplo de la empresa, precio a las ganancias (P/E), precio a los libros (P/B) y precio al flujo de efectivo libre (P/FCF).

Para obtener una mejor indicación de cómo una empresa se compara con sus rivales, los analistas también pueden observar cómo se comparan sus niveles de margen. Por ejemplo, un inversor activista podría argumentar que una empresa con promedios inferiores a los de sus pares está madura para un cambio de rumbo y el subsiguiente aumento de valor en caso de que se produzcan mejoras.

El segundo enfoque de comparación se refiere a las transacciones del mercado en las que empresas similares, o al menos divisiones similares, han sido compradas o adquiridas por otros rivales, empresas de capital privado u otras clases de grandes inversores de gran capital. Utilizando este enfoque, un inversor puede hacerse una idea del valor del capital social. En combinación con el uso de estadísticas de mercado para comparar una empresa con sus principales rivales, se puede estimar que los múltiplos llegan a una estimación razonable del valor de una empresa.

Ejemplo de método decomparables

El enfoque de las comparaciones se ilustra mejor con un ejemplo. A continuación se presenta un análisis de las mayores y más diversificadas empresas químicas que comercian en los EE.UU.

VALORACIÓN COMPARABLE DE LA EMPRESA: EASTMAN CHEMICAL (NYSE:EMN)

Si observamos a Eastman Chemical, inmediatamente queda claro que es una de las más pequeñas entre las grandes empresas diversificadas. Los datos brutos utilizados para compilar los datos primarios comparables incluyen el valor bruto de la empresa, las cifras de ingresos y beneficios. Los tres múltiplos primarios sugieren que Eastman está operando por encima de la media de la industria en términos de VE/ingresos, y ligeramente por debajo de la media en términos de P/E, la herramienta más básica para investigar el múltiplo que el mercado de valores está colocando en las ganancias de una empresa.

El múltiplo P/FCF de Eastman, un múltiplo de beneficios más matizado que tiene por objeto examinar el verdadero flujo de efectivo libre eliminando parte de la subjetividad de la información sobre los beneficios, está muy por debajo de la media, aunque el alto nivel de Air Products & Chemicals (P/FCF de 93,7) parece sospechoso y puede necesitar un ajuste. Una parte clave de un modelo de valoración es observar los posibles valores atípicos y ver si es necesario reconsiderarlos o ignorarlos completamente. Dejando de lado el múltiplo sospechoso de Air Product, el promedio de los pares es de 19,4, lo que deja a Eastman todavía por debajo del promedio, pero mucho menos que si se consideran todos los múltiplos.

La otra consideración es la rentabilidad de la cuenta de resultados de Eastman en comparación con la de sus rivales. Tanto su margen bruto como el de explotación están por encima de la media de la industria. En general, la empresa parece razonablemente valorada, al menos en base a la información anterior. Pero, como se ha detallado anteriormente, todavía se necesitan otras consideraciones, como una valoración proyectando las tendencias de crecimiento y beneficios en los próximos dos años y observando realmente los detalles de las ganancias, el flujo de caja libre y los márgenes para asegurarse de que son exactos y verdaderamente representativos de la empresa. Lo mismo se aplica a cada empresa individual que compone el universo comparable.

Una consideración final es mirar las transacciones del mercado. Por ejemplo, en 2012 DuPont vendió una gran parte de su división química, su segmento de revestimientos de rendimiento, al gigante de capital privado Carlyle Group (Nasdaq:CG) por 4.900 millones de dólares y un múltiplo estimado de ocho veces el EBITDA. Este múltiplo aplicado a Eastman, o simplemente multiplicando el EBITDA de Eastman de 1.700 millones de dólares en los últimos 12 meses, sugeriría un valor de empresa de casi 14.000 millones de dólares, o ligeramente por debajo del valor de empresa actual con el que comercia la firma. Esto indicaría que Eastman está sobrevalorada por esta métrica, pero como se explica en la siguiente sección, puede que no sea así.

Consideraciones importantes

Es importante señalar que puede ser difícil encontrar empresas y transacciones verdaderamente comparables para valorar un capital social. Esta es la parte más difícil de un análisis comparable. Por ejemplo, Eastman Chemical adquirió su rival Solutia en 2012 en un esfuerzo por tener menos ciclicidad en sus operaciones. El negocio de recubrimientos de rendimiento de DuPont es altamente cíclico, por lo que probablemente debería haber vendido a una valoración más baja. Como se ha detallado anteriormente, el múltiplo de flujo de caja libre para Air Products parece sospechoso en el análisis, lo que significa que es necesario seguir trabajando para determinar qué ajustes deben hacerse.

Además, el uso de los múltiplos de arrastre y avance puede marcar una gran diferencia en un análisis. Si una empresa está creciendo rápidamente, una valoración histórica no será demasiado precisa. Lo que más importa en la valoración es hacer una estimación razonable de los futuros múltiplos de mercado. Si se prevé que los beneficios crezcan más rápidamente que los rivales, el valor debería ser mayor.

También cabe señalar que, de los tres principales enfoques de valoración, el enfoque comparable es el único modelo relativo. Tanto el enfoque del costo como el del flujo de efectivo descontado son modelos absolutos y se centran únicamente en la empresa que se valora, lo que podría hacer caso omiso de importantes factores de mercado.

Por otra parte, el mercado de valores puede estar a veces sobrevalorado, lo que haría que un enfoque comparable fuera menos significativo, sobre todo si se sobrevaloran las compensaciones. Por esta razón, utilizar los tres enfoques es la mejor idea.

Conclusión Final

La valoración es tanto un arte como una ciencia. En lugar de obsesionarse con la verdadera cifra en dólares de una acción, lo más valioso es bajar a un rango de valoración. Por ejemplo, si una acción se negocia hacia el extremo inferior, o por debajo del extremo inferior de un rango determinado, es probable que sea un buen valor. Lo contrario puede ser cierto en el extremo superior y podría indicar una oportunidad de venta en corto.

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